Stefano Rebaudo

[１３日 ロイター] - 短期金融市場では、欧州中央銀行（ＥＣＢ）が従来よりもタカ派的な姿勢を強め、政策金利を長期にわたり高水準に維持し、中期的に見ても、金融緩和の余地はほとんどないとの見方が広がっている。背景には、イラン戦争の長期化に伴うエネルギーショックが当面続くとの認識がある。

米軍は週末の停戦協議が不調に終わったことを受け、１３日からイランの港湾および沿岸地域への全海上交通を封鎖すると発表。紛争の早期収束の期待は薄れている。

イラン戦勃発後に原油・天然ガスの価格が急騰し、市場が織り込むＥＣＢが４月理事会で利上げする確率は最大８０％程度に上昇した。さらに２０２６年中に累計でほぼ４回の利上げが実施されるとの見方も浮上。紛争前には年内利下げの確率が約４０％織り込まれていたが、足元では予想が急変している。

こうした金利見通しの変化を受けて、金利やインフレ期待の変化に最も敏感な２年国債利回りは多くの国で急上昇している。高金利が長期化すれば、金融環境は引き締まり、景気が減速して、各国政府の利払い負担も増える。特に債務水準の高いユーロ圏諸国は財政への圧力が一段と高まりそうだ。

実際、ドイツ１０年国債利回りは３％を突破し、イタリアとフランス国債の対ドイツ国債スプレッド（上乗せ利回り）は３月下旬にそれぞれ約１０カ月ぶり、５カ月ぶりの高水準に達した。

＜ＥＣＢはより迅速に動く可能性＞

アナリストによると、ＥＣＢは２２年にインフレ圧力を過小評価した反省から、今回は「二次的な波及効果」を未然に防ぐため、より早い段階で引き締めに動く可能性が高いと見ている。

また、仮に比較的短期間で停戦が成立したとしても、エネルギー関連インフラへの損害が長引く可能性があるとして、ＥＣＢや欧州連合（ＥＵ）当局者は中長期的な影響を警戒しており、長期国債利回りも上昇基調にある。

ＵＢＳの欧州チーフエコノミスト、ラインハルト・クルーゼ氏は「イラン紛争が長期化すれば、ＥＣＢの利上げは最終的に２回以上になり、５０ｂｐの大幅利上げを検討する可能性がある」との見方を示した。

市場では、向こう１５カ月で政策金利が引き上げられ、主要金利がイラン戦勃発前の２％弱から２．６％程度に上昇するとの見通しが織り込まれている。

中期的な金融政策見通しを示す指標で、市場が想定する中立金利の目安ともされるユーロ短期金利（ＥＳＴＲ）５年物の翌日物金利スワップ（ＯＩＳ）は２．４％を大きく上回る水準まで上昇し、過去１９カ月で最も高い水準となっている。

ＢＮＰパリバのシニアエコノミスト、ルカ・ペンナローラ氏は「不確実性が極めて高い局面では、最大の焦点はインフレだ。状況次第で７５ｂｐを超える利上げも十分あり得る。正直なところ、上限は見えない」と話した。

一方、ＩＮＧのマクロ戦略責任者カーステン・ブレスキ氏は、「市場は原油高が成長に与える悪影響を過小評価している」と警鐘を鳴らす。ブレスキ氏は、ホルムズ海峡が夏前までに再開されなければ、６月までに２回の利上げと１２月に１回の利下げを予想。一方、ホルムズ海峡が夏前に再開されれば政策金利は据え置かれると見込んだ。

実際、イランによるホルムズ海峡封鎖を受け、原油価格と連動性の高いユーロ短期金利フォワードは月間ベースで過去最大の上昇を記録した。

これに対して市場の織り込むインフレ期待を見ると、中期的にはＥＣＢが物価上昇率を２％付近に抑え込むとの見方が依然として優勢だ。

バークレイズの欧州経済調査責任者シルビア・アルダーニャ氏は「ロシア・ウクライナ危機を経て、ＥＣＢは『インフレ率を２％に戻せる』という信認を市場から獲得したことが大きい」と指摘。ただ、同時に「われわれの多くは、最終的にはホルムズ海峡が再開されるという前提に立っている」とも言及した。